大通胀来临　　

　　AdamHamilton（Jan：53PM）　　

　　2008年末的股市恐慌确实对大众心理产生了复杂和多方面的影响。近六个月之前还被嘲笑的心态和见解开始盛行起来。很令人不解的问题之一是，通货紧缩问题突然甚嚣尘上。　　

　　

　　与日俱增的通缩论者看到的是，螺旋式紧缩的载重列车无可阻挡地滑向萧条。他们引述某些令人信服的数据。只是一年时间，股票市场就拦腰砍断。过去的六个月里，某些重要商品价格比它们在整个大萧条时期跌得更深更快。全国房价的跌幅到处都达到了两位数，仍未有见底的迹象。今天，信用比现代社会以来的任何时期都更为紧张。　　

　　

　　鉴于这些普遍的价格下跌，怎能不说我们进入了持续紧缩阶段？理由看似无懈可击，但我想在文中提出一个相反的观点。不论你是否相信，2008年的价格崩溃并不妨碍有足够被忽略的迹象表明，大通胀即将来临。你可能没听过美国财经频道CNBC讲这些东西，但这会极大地影响到你今后几年的投资。　　

　　

　　通胀和通缩是纯粹货币现象。通胀不仅仅是价格的上升，很多情况都会导致价格升高。通胀是由货币供应增加导致的一般价格水平上升的特殊情形。如果一个经济体中的货币快速增长超过使用它的物品和服务的增长，结果一般价格被抬高。惟有货币制造通胀。　　

　　

　　设想一下这个例子。你住在得克萨斯乡下一个小镇，1万居民和3千所房屋。一个小的地方勘探机构发现了一个巨大的新油田，接下来的几个月里你的小镇的人口膨胀到2万人，因为一个大石油公司合开始深入勘探。2万人竞争仅仅3千所房屋导致房价飚升，这是通胀吗？不，这纯粹是供求关系，本质上它的驱动力不是货币。　　

　　

　　类似地，通缩不仅是价格下跌，而是货币供应紧缩造成的价格下跌。确实，大多数现代经济学家会强调，信用紧缩导致了这同样的结果，但货币非常不同于信用。你乐意收到10万元现金还是10万元赊帐额度作为礼物？当你使用两者时，货币十分不同于作为短期债务的信用。　　

　　

　　顺着得克萨斯小镇的例子说下去，设想由于油田大发现几年里油价下跌90%。油田枯竭后，人员大批撤离。房价崩溃。这是通缩吗？当然不是，同样是纯粹的供求关系。对房屋的局部需求下降导致价格下跌，而非货币供应的紧缩。请注意这个区别是非常重要的。　　

　　

　　我们目睹了2008年后期的股市恐慌，这是极为罕见的事情。对此的权威定义是“关于金融问题突然扩散的惊怕导致信用紧缩，以及为获取现金而突然纷纷降价抛售证券。”恐慌是惊怕的泡沫，驱使投资者不计价格地清算，如此恐惧只想手握现金。　　

　　

　　当全部投资资产在短时内被抛售，价格自然崩溃了。但如果不是由于货币供应紧缩造成的，这不算通缩。对于股市、商品和房屋来说，2008年下半年的价格暴跌，是因为存在突然的巨量供应过剩。更多的投资者想出不想进，所以价格跳水。除非价格低得阻碍了供应（投资者不愿再卖出），提升了（其他进行询价的投资者的）需求而达到新的平衡，价格不得不跌。　　

　　

　　现在通缩论据对于房屋来说是最有力的，因为大多数购房者是借贷买房。所以，影响到信用效果的股市恐慌必定伤害房市。但是，伤害的程度是可以讨论的。当然比起2006年，2008年后期借贷者需要得到更多的信任和借到更多的现金。但是股市恐慌对人们造成很大伤害，即使银行像2006年那样求着给予他们更优惠的贷款，他们对房屋的购买意愿无论如何也降下来了。股市恐慌滋生了极度的经济恐惧，后者又极大地减缓了大量的购买，尽管他们能够便利地购买。　　

　　

　　可以承认，金融债务型房价是一种特殊的情形，确实会存在通缩（信用紧缩），我在本文中所关注的是股票和商品。从2007年10月到2008年11月，主要指标标准普尔500股指暴跌51.9%，其中约4/7滚雪球式地集中在股市恐慌期间的仅仅9个周里。从2008年7月到2008年12月，指标性连续商品指数（CCI），垂直下落46.7%，几乎半数爆发式跌落于股市恐慌期间。　　

　　

　　通缩论者认为这些价格下跌是对通缩的证明，现在大多数人也相信如此。但是只有当它们是由货币供应紧缩所造成的时候，才能被看作是通缩的。股票和商品通常是现金市场，信用比如股票边际可以被运用，但对于市场的规模来说微不足道。并且产业使用的真实商品的购买使用现金或准现金（短期贸易贷款），而非像房屋一样是几十年的贷款。所以货币供应在2008年期间的流动是问题的关键。　　

　　

　　如果可供花费的货币真地紧缩了，那么通缩论者关于2008年通缩的观点是正确的。但如果货币供应的下降小于股票和商品跳水的幅度，而是平稳甚至有所增长，那么通缩论者就是错的。当价格下跌仅仅因为需求下降所引起（对马上购物的过多忧虑），就纯粹是供求关系。如果不是货币驱动的，那么就不是通缩。　　

　　

　　第一个图表是根据我去年五月所写的关于通胀的论文中更新的（在那里我进行了深刻地解释）。它显示了广义MZM货币供应（黄色），MZM的年增长（兰色），CPI的年增长。CPI存在各种问题，尽管它测量的是价格而非货币供应，它仍是华尔街最为接受的“通胀”含义。　　

　　

　　　　

　　由于通缩论者相信，股票（从2007年10月起）和商品（从2008年7月起）的跳水是通缩，这个时间范围是我们要关注的。MZM，或零期限货币，是经济中流动货币供应的一种广义尺度。它测量全部货币流通、支票帐户、储蓄帐户，以及根据需要可赎回货币市场基金。它不包括CDs和其他定期存款。　　

　　

　　当美国股票市场从2007年10月开始滑向熊市时，MZM的年增长奔至11.9%。在2007年10月比2006年10月有多出的11.9%的美圆可供使用。在2008年3月它的增长攀高至16.4%，然后在08年的第三季度其增长率最不济时大幅下降至9%，接着在恐慌期间再次增速到12月后期的12.6%。总之，自股市开始下滑以来，MZM的年均增长达13.1%！　　

　　

　　自从商品市场在2008年7月开始下滑以来，每周统计为基础的MZM年增长平均为11.6%，而从来没有缩小！如果广义美国货币供应在通缩论者所解释的价格急剧下跌期间总是达到至少9%的增长，并且平均达12%到13%，那么究竟股市和商品市场怎样下滑才算是通缩？价格并非因为能用于股票和商品上的货币减少而不跌了，而是因为与供应相关的需求下落了。　　

　　

　　通缩根本上专属于货币问题。并且从2007年中期一般信用危境初露端倪以来，美联储已经以最快的年增长率（这被看作911恐怖主义袭击的一个后果）增发广义货币。这个事实是无可辩驳的。没有缩减的货币供应、负的增长率，就没有宣称通缩的基础。把“通缩”重新定义为某种别的东西，不是让它变成这样。我可以整天抱怨太阳确实是黑的，不是白的，但这并不能使太阳变黑。　　

　　

　　现在如果你在华尔街工作，你或许相信CPI教义。的确，我们仁慈的政府在通胀问题上不会对我们撒谎，可能吗？实际上巨大的动机是低通胀。通胀预期伤害了股市，正如股市恐慌所有力表明的，疲弱的股市伤害了经济。恐惧的市民不但变得更难统治，而且他们不再乐意为政客们的重新选举投票，他们也不愿为政客们的巨大开支计划承担大量的税负。　　

　　

　　接着还有那些夺去政客心爱的方案的花销的令人不快的收入再分配法案，它们几乎都与CPI通胀有关。政客们希望用肉块来博取选举人的投票，而不想在他们的权力传递中破费太多。公布更高的CPI意味着在社会安全和其他法案上更高不可自由支配的开支，所以，政府有各种理由低通胀并付诸了行动。　　

　　

　　因此，CPI是一个笑柄，被故意设计来低估价格上涨的统计学诡计所迷乱，还有它测量的是结果——上涨中的价格，而非原因——增长中的货币供应。真实的货币通胀并不总高于CPI的管理者让投资者所相信的那样，尽管如此，华尔街愿意相信CPI谬论，所以虽然不具有什么可信性，CPI还拥有主流的可信度。　　

　　

　　即使它永远被低估，CPI对于通缩论者关于股市和商品市场新近的剧烈下跌的论证也是一个嘲讽。从2007年10月以来，CPI的年均增长率为3.9%，它在2008年7月商品价格达到顶部时冲至顶峰年通胀率5.6%。然而，它在恐慌中跳水时，仍始终是正的，9月份4.9%，10月份3.7%，11月份1.1%，12月份0.1%。　　

　　

　　每个CPI指数表明，通胀率放缓，但这不是通缩，通缩是收缩。放缓但仍增长的通胀是滞胀（disinflation），它们是十分不同的品类。通缩论者不但想把通缩再定义为独立于货币的价格下跌，这是愚蠢地基于很多世纪的历史中它被规定为纯粹的货币问题，而且他们混淆了滞胀和通缩。在他们让自己更加难堪之前应该买本词典，看一下这些词真正意味着什么。　　

　　

　　不管怎样，如果你从货币增长原因的或某种CPI结果的立场考察通胀，尽管股票价格和商品价格被拦腰斩断，也没有一个数据表明通缩存在。当然，在市场中什么都有可能发生，我们依然有可能看到通缩。它仍是个迷，是过分膨胀的恐惧所导致的需求跌落重创了价格，而非货币供应的收缩。　　

　　

　　与这些思路一起的另一种重要误解是，跌落的投资价格减少了货币。事情并非如此，货币供应总体上独立于投资水平，跳水的资产价格并不消灭货币，尽管某些边缘的通缩论者认为它消灭货币。他们断言，由于股票、商品和房屋价格下跌，货币被消灭了，但真实世界中的货币不是如此运行的。　　

　　

　　假设一个投资者买了1万美圆股票，为得到他的股份，经纪人把他的钱从帐户上划给出让人1万美圆，现在出让人拿到1万美圆，买受人拿到股份。货币仅仅是换手而已。接着，股市恐慌来袭，股市跳水50%，投资者被恐惧所左右而疯狂以5000美圆割掉这些股票，新的经纪人把5000美圆从买受人帐户转移到投资者那里。在这次股市跳水中投资者原本的1万元现金消灭了吗？　　

　　

　　当然没有。当初的出让者可能拿到1万美圆后把它存进了银行。如果他不拿它用来拥有在股市恐慌期间由于需求蒸发而引起的价格跳水的资产，他仍据有1万美圆。货币是交换中介，整体上看，资产价格的上升或下降并不创造或消灭它。确实，如果你拥有的资产价格上升，你可以在全部货币池中得到更大的份额，但是，只有中央银行能够影响到货币池的大小，你和我都不能。　　

　　

　　由此可得出本文的大通胀来临。既然对于股票和商品的通缩命题很容易被反驳掉，被通缩论者总是忽略掉的真实的货币供应数据则能够用来说问题。在股市恐慌期间全世界的中央银行惊慌失措，他们太怕通缩了，所以开始飞快开动印钞机。他们放纵的货币大泛滥正在浸蚀实体经济并推升一般价格水平上升。　　

　　

　　你可以从以上的MZM增长明白这一点。美国经济是由于恐慌而收缩，要用掉货币的商品和服务变少了，而与此同时美联储卤莽地以两位数大肆增发货币。早晚必将出现更多的货币追逐更少的商品和服务，而使价格推高。MZM增速达10%而不产生大通胀是绝不可能的，美联储在2001年末（911之后惊慌失措）开始的MZM增长启动了这轮商品牛市。　　

　　

　　假如广义货币13%的年增长还达不到通胀，则无法想象狭义货币会发生什么情况。M0是最狭义的尺度，通常被称为基础货币，它仅仅是处于流通和金库中的现金流（硬币和纸币）以及美联储储蓄中的商业银行储备。这些储备是必须的，因为它们是产生其他的货币形式比如支票的基础，这种基础货币直接约束了银行准备金的最终规模。　　

　　

　　直到2008年后期，我都多年没看M0了，为什么？甚至美联储也不会傻到对它进行频繁变动。几十年来它的年增长处在约2%到10%狭窄变动之中，从1960年代以来，在恐慌之前均值为6%。M0的增长小于实体经济的增长是衡量通胀最基本尺度之一，如果M0以6%增长而其所关联的经济增长为3%，那么相比多出了3%的货币供消费物品和服务所用，这就是通胀。　　

　　

　　上个月我读了一本讨论基础货币对通胀的直接影响的书，所以我想再关注一下M0。我看到的数据令人瞠目结舌，几乎让人弹出座椅。美联储自己发布的每个数据，都是我们所见证的现代历史中最剧烈的通胀事件，这个疯狂的基础货币图表甚至会让最不可理喻的通缩论者也坐卧不安。　　

　　

　　　　

　　

　　M0成了抛射线！2008年12月，它的年增长达到了98.9%！这种骇人听闻简直令人心惊胆寒，在9月末股市恐慌开始时，它比上一年增长9.9%，到十月，增速飚升到新高36.7%，11月再次窜升至73.0%，在12月奔腾至你可在以上图表中看到的令人惊愕的98.9%。在仅仅一年里本·伯南克的美联储将基础货币翻倍了！天哪。　　

　　

　　在1960年1月和2008年8月之间，即恐慌之前的48年里M0的平均增长是6.0%，正如你在以上可以看到的波动范围狠窄。10%的增长是很罕见的而且常常随后引发商品价格剧烈上涨（1970年代中期和末期）。2000年的惊吓导致最高的基础货币增长率一度达到15.8%的点位，正如美联储预期的货币流通运行。但现在，这与2008年股市恐慌期间M0空前的高射炮发射相比，是小巫见大巫了。　　

　　

　　2000年剧烈通胀的后果也是有趣的。到2000年1月，美联储知道世界不会终结，但用了超过一年的时间去清除过剩的流动性，收效不佳。M0增长直到2000年12月才成为负值，而且这温和而短暂的两个月时段是自1961年基础货币唯一的收缩。所以，即使美联储在走出通缩恐惧之后也试图及时地扭转M0的倍增。货币供应量总是大大地超前。　　

　　

　　这种疯狂的剧烈通胀是如何发生的？在伯南克的美联储愚蠢地将利率降到零，试图强迫投资者拿出钱来回到股市后，它用尽了对付这次恐慌的传统武器。所以它开始直接购买证券，这纯粹是引发通胀。当你购买债券时，你首先要筹集现金；当美联储购买债券时，它只需轻敲键盘创造货币。美联储购买的每个证券的代价是纯粹的通胀——新货币。　　

　　

　　确实，如果美联储再次卖出这些证券它能收缩基础货币，当它卖出债券，购买者付给美联储的钱则肯定消失了，它收缩了M0。所以当美联储能够清除这次超级剧烈通胀时，伯南克在通胀之前的告认为它太不可能发生。银根松弛的美联储甚至在经济正在萎缩时都极不情愿收缩银根，所以我不指望会有美联储清除M0这次翻倍的那一天。　　

　　

　　当一个中央银行在几个月里将基础货币翻倍时，大量的货币将如洪水一般涌进实体经济，竞争有限的物品、服务和投资，推高价格。即使美联储从疯狂中清醒起来并开始迅速收缩M0，在2009年比2007年和2008年仍将有大量过多的货币，大幅通胀已然来临。　　

　　

　　那么，投资者或投机者怎么办？踏着到来的通胀波涛冲浪。某些新货币的骇浪将会冲进被击溃的股票和商品市场。我喜好二者因为它们在2008年被打压到非理性的价格，当然在通胀时代最好的投资是黄金。它独立于这种像火箭燃料爆炸一样的通胀，完全有自身明显的供求原理。　　

　　

　　只要中央银行快速增加货币供应，我们就要满心地拒绝喝下通缩论者的儿童饮料。我们要针对货币供应所预示的大通胀来处置我们的资本，而非某些通缩论者幻想的那样。从十月底股市深度恐慌起，我们就要大量购买黄金、白银，以及它们的优秀生产商的股票，收益已经很优异，但比起一旦华尔街最终意识到通胀是挥之不去的梦魇后，这不算什么。　　

　　

　　在本性上通胀和通缩的底线是并且总是纯粹的货币问题。供求能随处推动价格，但只有变化的货币供应真正能够滋生通胀或通缩。货币供应的数据像水晶一样透明，美联储以惊人的速度不断增加不可兑现的美圆，而且是从广义货币两位数的增长到基础货币恐怖的翻倍全面地进行。　　

　　

　　这意味着大通胀来临了，已经火烧眉毛了。被一知半解甚至搞不清“通缩”词义的通缩论者弄得心烦意乱的华尔街，依然没有意识到真正的威胁仍然是通胀。但是一旦它意识到了，资本会迅速涌进通胀时期兴旺的投资中去。在这些投资中，黄金为王。以后几年里它牛气的潜力是巨大的。
（译于2.1—2.2，2009）　　

　　

　　

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