股指期货来了，看多者众，看空者寡，甚至还有看无用者。其实，任何金融创新都不可简单视为二级市场利好，尤其在既不完善也不规范的A股市场、在3000点这一风险大于机会的高点位，推出股指期货、融资融券更不是什么利好。如不尽快走出股指期货、融资融券的利好误区，投资者恐怕会付出惨重代价。 误区之一：股指期货、融资融券是利好？ 所谓股指期货、融资融券重大利好，是从市场建设、金融创新而言。就市场趋势而言，股指期货、融资融券无法改变市场原有趋势，海外市场经验，股指期货熊市推出熊市依旧，股指期货牛市推出牛市依旧。既然股指期货、融资融券不改变市场原趋势，谈不上利好利空。 但股指期货、融资融券通常可以抑制原有趋势波幅，即涨势抑涨跌势抑跌，其作为抑制波幅的双刃剑，也谈不上利好利空。 值得注意的是，为抑制市场风险而创建的股指期货、融资融券，在特殊情况下可以放大市场风险。比如在流动性极充裕或极不足形成单边市时，涨势助涨跌势助跌，也谈不上利好利空。 误区之二：做空机制，终结多头单边市？ 所谓推出做空机制就可以终结多头单边市，是一种理想状态。即市场为有效市场时，做空机制可以对市场行为自我纠偏，控制市场波动范围，维护市场有效性。比如2008年有股指期货的市场平均跌50%，无股指期货的市场平均跌70%。 但是，当市场为无效市场，出现单边市走势时，做空机制不仅无法自我纠偏，恢复市场有效性，甚至可能助涨助跌，进一步强化单边市走势。比如有融资融券、无股指期货时，道指既打造上世纪20年代40-381大牛市、又打造过上世纪30年代381-40大股灾。既有融资融券又有股指期货时，道指既打造1993-2000，3000-10000多头单边市，又打造过14198-6470股灾，其中部分金融股地产股跌9成以上。可见，当市场为无效市场，出现单边市走势时，只有靠外力比如平准基金及政策干预，恢复市场有效性。 总之，形或单边市有多种原因，既有做空机制，也有市场交易效率，估值水平，还有基本面、政策面突发重大消息影响。有股指期货的港股与无股指期货的A股，2007年一齐翻番，2008年一齐跌七成。 误区之三：股指期货融资融券平抑风险？ 尽管海外公认股指期货、融资融券平抑市场波幅，但A股未必亦步亦趋。比如股指期货抑制空头单边市，主要是依靠期货套保减少现货的抛压，建立多空平衡，但中国特色的低成本天量大小非，天量高溢价IPO与再融资，形成天量抛压，极易打破二级市场供求平衡、多空平衡，再加上中国特色的T+1、涨跌停，具涨时助涨，跌时助跌，利于形成单边市，二者结合易形成空头单边市，在极度超跌及利好政策干预下，空头单边市又可能反转形成多头单边市。 此外，股指期货、融资融券风险，因对象而异。对于大盘，主要看指数高低，看是不是单边市？对于权重股，主要看是不是股指期货的重要标的股、融资融券对象？对于非权重股：主要看股指期货时代是否边缘化？对于投资者，按能否参与股指期货、融资融券不同。 误区之四：股指期货不可操纵？ 沪深300指数期货最大的风险在可操纵。 正如日经225指数定价权不在日本的日经225指数期货，而在先于其设立的新加坡的日经225指数期货。中国亦然。A股定价权不在沪深300指数期货，要么在先于其设立的恒生指数期货及H股指数期货、新加波A50指数期货，要么在市场公认的A股指数--上综指。沪深300指数与上综指相关90%以上。大资金可以通过操纵中石油操纵上综指，进而操纵沪深300指数，及沪深300指数期货。 沪深300指数期货还有两大风险，其一政策风险。比如，在多空决战的3000点，如果突发出人预料的政策利好或利空，形成上涨或下跌单边市，令多空一方受重创，有可能引发行政诉讼？ 其二失效风险。任何外国的成功经验到中国皆可失效。引进融资融券，可能因试点券商数量与融资数量、融券数量过少，对市场几无影响，引进股指期货可能因机构只许套保不许套利，个人门坎50万过高乏人问津，效果大打折扣。 综上所述，A股既不是有效市场，也缺少平准基金等干预手段，在这一既不完善也不规范的市场，推出融资融券、股指期货，有可能出现两种情形，要么徒有虚名，要么风险更大。用个形象的比喻，股指期货、融资融券相当于为A股这辆老汽车加高速挡，而这辆汽车却依然无紧急刹车的装置，岂不风险更大？

欲知A股为何进入长期熊市，请看《毁灭与颠覆——重重迷雾笼罩的金融危机》《第七章全球金融危机：中国A股成为第一打击目标》。

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2010-01-13

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rongyue